近期，“債牛”行情持續(xù)演繹，長端利率在短短2至3個交易日內下行約20個基點（BP），充分反映了關稅政策調整帶來的風險偏好下降的影響。
在業(yè)內人士看來，債券利率雖整體傾向于繼續(xù)下行，但其邏輯更有可能來自資金面的逐步寬松。對于投資機構來說，盡管目前貨幣寬松的預期有所升溫，但不排除國內財政政策也有進一步加碼的可能，這會導致利率呈現(xiàn)出低位震蕩走勢。簡而言之，當前對“債?！毖堇[持樂觀態(tài)度的同時，仍需保留一份審慎。
多空博弈“進行時”
公開數(shù)據顯示，4月上旬，伴隨著海外關稅政策超預期落地，國內債券市場在“避險、基本面悲觀預期、貨幣政策放松”等邏輯下快速上漲，4月2日至4月7日期間，10年期國債收益率下行約17BP，幅度之大出乎市場預料。
然而，隨著“對等關稅”落地，貨幣寬松的“雙降”卻遲遲未至，債市后續(xù)將如何演繹？
記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，當前多空雙方各執(zhí)一詞。持樂觀態(tài)度的機構認為，“‘對等關稅’已經落地，短期內市場需要密切關注股市、出口與內需的聯(lián)動變化，這可能會成為貨幣政策寬松的進一步觸發(fā)點。大方向上，降準、降息包括恢復國債買入都有可能?！必斖ㄗC券首席經濟學家孫彬彬指出，“貿易問題給穩(wěn)增長以更大的緊迫性，貨幣寬松就有更大的確定性。寬松方向決定勝率，債市的選擇也毋庸置疑，就是久期不能降、保持做多的勢能?！?/p>
在孫彬彬看來，適度寬松的貨幣政策定調下，今年國內的降息幅度或超過50BP，如果參照利差“OMO+10BP”測算，降息后10年期國債的利率可能回落到1.4%。
“10年期國債行至1.6%附近的位置并不需要‘恐高’，前期受央行引導和宏觀預期修正影響，收益率可以波動到1.90%附近，后續(xù)在央行寬松引導和宏觀預期再次修正的帶動下，市場交易至1.50%甚至以下也是合理狀態(tài)?！币晃蝗坦淌詹块T負責人告訴記者。
而與上述觀點相左，持偏空看法的機構則指出，4月8日，權益市場略有回暖、資金價格相對偏高，疊加利率已接近前低，市場又陷入了猶豫、“恐高”的狀態(tài)。如果后期降息落地或者財政政策明顯加碼，長債利率的下行動能會明顯減弱，可能會再度出現(xiàn)較大調整（10BP以上）。
震蕩無礙“債牛”趨勢
“最新公布的3月信貸數(shù)據表現(xiàn)尚可，料使得利率趨于震蕩，但考慮到關稅政策帶來的不確定性猶存，則對于債市后期演繹，不必過于悲觀?！币晃粰C構交易員向記者表示，“短期內，債券利率的調整依然是‘買入機會’，預計整體還是會保持震蕩下行走勢?！?/p>
“10年期國債收益率在經歷了上周的快速回落后，止盈壓力開始涌現(xiàn)，疊加國內權益市場出現(xiàn)好轉跡象，不少機構擔憂，債市對避險情緒的交易可能告一段落?！迸d業(yè)證券固定收益組首席分析師左大勇判斷。
“在外部環(huán)境變化的影響下，國內貨幣政策的操作重心也可能從一季度的防風險向穩(wěn)增長切換，這意味著后期資金面趨松，管理層進行‘寬貨幣’操作的概率在上升?！鼻笆鲐撠熑酥赋觯懊绹诱麝P稅對我國出口和基本面的擾動或將逐漸顯現(xiàn)，債市仍需對基本面進行定價，也就是說，即便后續(xù)長債收益率有所波動，但大幅上行的風險較為可控。”
記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，市場中的階段止盈需求雖有所增多，但看好中長期“債?！北憩F(xiàn)的“聲音”依舊占據主流。
來自中金公司的研究觀點指出，一旦匯率約束緩解，央行的貨幣政策放松空間即將打開，中國的債券牛市也將重啟。
關注“每調買機”策略
在民生證券研究院固收首席分析師譚逸鳴看來，考慮到關稅政策的反復，此前快速上漲的長端債券不排除會出現(xiàn)一些調整，然而“每調買機”（指每次市場調整或回調時都是一個買入的好時機）仍是可以參考的策略，畢竟國內外的不確定性尚需貨幣政策護航，逢調整或可適度把握介入機會，尤其當10年期國債利率調整到1.7%及以上。
回到債市布局層面，拉長時間維度看，業(yè)內人士提醒，需要進一步關注兩個節(jié)點。
其一，是貨幣寬松政策落地后，市場對此定價或將告一段落，屆時收益率曲線是否會結合宏觀環(huán)境與政策語境重新定價，需重點關注。其二，4月，債券市場大概率將對增量政策展開博弈，同時關稅博弈格局有望漸趨明朗，屆時長端行情或將形成新的方向。
“短期來看，流動性寬松窗口可能開啟，債市仍處于有利環(huán)境。”左大勇表示，“聚焦債市操作，長端收益率的上行空間可能有限，回調即是加倉機會，建議各機構關注長端老券、地方債的價值。”
具體而言，長端方面，國內政策對沖的進度、權益市場行情的變化等都會對長端利率債的走勢構成一定擾動。但考慮到關稅調整向基本面的傳導，央行貨幣政策可能從一季度的“防風險”為主向“穩(wěn)增長”切換，長債收益率上行空間大概率較為有限，因此建議投資者在長債回調后適度加倉。
此外，長端老券、地方債利差仍處于較高位置，相對于國債活躍券而言有一定增厚，也可持續(xù)關注。
