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次級抵押貸款市場的擴張 　　美國長期實行鼓勵低收入家庭更容易獲得住房抵押貸款的政策，在1992年進一步通過了《聯(lián)邦住房安全與健全法案》（FederalHousingSafetyandSoundnessAct），旨在改革住房管理機構(gòu)，促進低收入和少數(shù)族裔的住房自有化。美國住房與城市發(fā)展部（HUD）授命為這些機構(gòu)制定可以負擔(dān)的住房目標并監(jiān)督其實施。 　　鼓勵向次級借款人提供貸款的政府政策主要通過兩個機構(gòu)實施，即政府扶持的房地美和房利美。由這兩家機構(gòu)提供擔(dān)保的抵押貸款證券的比重越來越高，它們自身又獲得了美國財政部的隱含擔(dān)保，于是許多外國投資者把此類證券幾乎等同于美國國債。房地美和房利美接受的監(jiān)管較為寬松。由于監(jiān)管機構(gòu)的資金來自國會撥款，而任何強制實施質(zhì)量標準的行動都可能導(dǎo)致監(jiān)管機構(gòu)預(yù)算超支。因此，積極干預(yù)的國會、政府資助的私營企業(yè)以及軟弱的監(jiān)管機構(gòu)，這套不協(xié)調(diào)的組合縱容了次級貸款市場走向過熱。 　　隨著房地產(chǎn)市場的繁榮，房地美和房利美發(fā)現(xiàn)次級貸款可以獲得的高利率回報特別有吸引力，但由于缺乏低收入貸款的業(yè)務(wù)經(jīng)驗，它們忽略了其他附加風(fēng)險。在克林頓執(zhí)政時期，美國住房與城市發(fā)展部持續(xù)要求“兩房”提高配置給低收入家庭住房的融資比例，1977年通過的《社區(qū)再投資法案》（CommunityReinvestmentAct）在克林頓執(zhí)政時期得到了更有力的執(zhí)行，也鼓勵兩房進一步增加對低收入借款人的抵押貸款，尤其是在受關(guān)注度較高、政治上較為敏感的大都會地區(qū)。 　　在小布什執(zhí)政時期，盡管美聯(lián)儲已開始提高利率水平，并對房地產(chǎn)市場的繁榮表示出擔(dān)心，但政府仍要求房地美和房利美把發(fā)放給低收入家庭的貸款提高到2004年資產(chǎn)總額的56%，使次級貸款再次獲得巨大推動。房利美和房地美在2004年曝出會計丑聞，迫使它們對國會提出的增加向低收入人群貸款的要求更加言聽計從。 　　可是，僅靠政府資助機構(gòu)增發(fā)的貸款尚不足以解釋整個次級抵押貸款市場的繁榮。金融業(yè)開展的游說活動在扶持刺激貸款的立法活動中應(yīng)該也發(fā)揮了重要作用。有一項研究分析了金融業(yè)對金融監(jiān)管的游說行動對釀就全球經(jīng)濟危機的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，金融業(yè)在游說活動以及與議員們構(gòu)建關(guān)系網(wǎng)上所投入的經(jīng)費，同某個議員投票支持放松監(jiān)管的概率之間存在很強的關(guān)聯(lián)。這樣的游說推動了一系列有利于次級貸款借款人的政府新政策出臺。 　　特殊利益群體（以抵押貸款產(chǎn)業(yè)的競選捐款為代表）和選民利益（以一個選區(qū)的次級借款人所占的比重來測算）在2002~2007年的次級抵押貸款擴張期顯著影響了美國的住房政策。自2002年以來，抵押貸款產(chǎn)業(yè)的政治捐款越來越多瞄準那些次級借款人比例較高的選區(qū)的議員。次級抵押貸款的貸款人和借款人共同影響了政府政策。由于選區(qū)的構(gòu)成結(jié)構(gòu)沒有變化，而金融業(yè)對關(guān)鍵立法活動的游說在2003~2006年達到高峰，由此可以看出，在分析危機醞釀期政府擴大對次級貸款市場支持的原因時，游說機構(gòu)似乎是最重要的解釋因素。 　　隨著房利美和房地美將更多資金用于低收入群體的住房貸款，房產(chǎn)價格的攀升帶來了更高收益率，影子銀行體系開發(fā)的新型金融衍生產(chǎn)品又給人們帶來抵押貸款的相關(guān)風(fēng)險已經(jīng)下降的錯誤印象，凡此種種吸引了更多私營部門向低收入人群提供貸款。隨著泡沫的膨脹，房利美和房地美發(fā)放的次級貸款所占比重逐漸下降，從2003年的44%下降到2005年的22%，而私營部門發(fā)放的貸款到2006年更是占到84%的份額。當年的抵押貸款數(shù)量總計達5500萬筆，其中2500萬筆屬于次級貸款。有研究發(fā)現(xiàn)，某個郵編區(qū)域內(nèi)的居民所獲得的抵押貸款數(shù)量與家庭收入的增長速度負相關(guān)。 　　次級抵押貸款市場的發(fā)展還受到德國、日本、中國和若干新興市場經(jīng)濟體的公共或私人投資的推動，這些經(jīng)濟體都因為美國的經(jīng)常賬戶赤字形成了過度儲蓄。由于政府債券的收益率偏低，大多數(shù)投資被導(dǎo)向次級貸款市場。美國金融機構(gòu)發(fā)行的證券中，有40%~50%被外國人購買。評級機構(gòu)給抵押貸款支持證券和抵押貸款證券化形成的債務(wù)抵押債券（其價值取決于抵押貸款償還和房產(chǎn)價格的變化）的評級較高，也增強了投資者的信心。 　　美國的金融體系，尤其是影子銀行體系，也是促使危機向國外轉(zhuǎn)移的主要因素，冰島和愛爾蘭所受的影響尤為典型。冰島和愛爾蘭都依靠美國的金融體系提供資金，通常是來自短期債務(wù)、外國人持有的銀行存款或者外國人持有的證券投資組合。由于信貸迅速擴張，這兩個國家的房地產(chǎn)市場從2000年開始升溫，引領(lǐng)了房地產(chǎn)投資和建設(shè)高潮。由此引發(fā)的財富效應(yīng)刺激了消費和高經(jīng)濟增長率。在房地產(chǎn)熱潮的鼓舞下，愛爾蘭的銀行體系膨脹到本國經(jīng)濟規(guī)模的5倍，到2010年年底，其外債超過本國國內(nèi)生產(chǎn)總值的1000%。 　　當危機來臨時，美國的資金枯竭，導(dǎo)致美國、歐元區(qū)和其他很多國家的銀行體系陷入流動性緊張，房地產(chǎn)市場的信貸流入大大放緩。伴隨著借款成本的提高，購房需求和房產(chǎn)價格下跌，房產(chǎn)存量出現(xiàn)積壓。由于許多銀行高度依賴高回報的抵押貸款來提高盈利水平，這導(dǎo)致銀行的資產(chǎn)負債表出現(xiàn)壓力。對問題銀行的救助和收購導(dǎo)致某些國家出現(xiàn)信心危機，外國資產(chǎn)大量外流（見圖3　2）。危機表明，愛爾蘭非常容易受到金融風(fēng)險的影響，而冰島的金融體系比愛爾蘭更早幾個月崩潰，主要是因為愛爾蘭獲得了歐洲中央銀行的再融資。 第 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 頁