歐元區(qū)量化放松預(yù)期引發(fā)的匯率動(dòng)蕩仍在持續(xù)。就在本月15日瑞士央行以外宣布降低活期存款利率至-0.75%并放棄瑞郎對(duì)歐元1.20的匯率下限后不久，19日丹麥央行也宣布同時(shí)降低存貸款利率，以防止熱錢(qián)流入。
但與瑞士央行明顯不同的是，丹麥央行表示不會(huì)放棄丹麥克朗與歐元的掛鉤機(jī)制，并有“必要措施”來(lái)捍衛(wèi)這一機(jī)制
。
是什么導(dǎo)致丹麥與瑞士的選擇如此不同？未來(lái)伴隨著歐元區(qū)量寬加大，丹麥立場(chǎng)能否有變？是否存在丹麥克朗步瑞士瑞郎后塵的可能？
若要找到上述問(wèn)題的答案，需要深入分析丹麥與瑞士?jī)蓢?guó)匯率體制、經(jīng)濟(jì)基本面的情況。實(shí)際上，在筆者看來(lái)，正是出于兩國(guó)在匯率機(jī)制，經(jīng)濟(jì)基本面方面的明顯差異，才使筆者得出了丹麥克朗不會(huì)成為“第二個(gè)瑞郎”的判斷。
具體來(lái)看，匯率機(jī)制方面，丹麥?zhǔn)菤W洲匯率機(jī)制（Exchange
Rate Mechanism
ERM）的正式成員，丹麥央行從70年代起就承擔(dān)著丹麥克朗與德國(guó)馬克掛鉤的職責(zé)。1999年歐元誕生以后，在新的歐洲匯率機(jī)制（ERM2）的框架下，丹麥央行首要職責(zé)就在于將丹麥與歐元匯率穩(wěn)定在中心匯率正負(fù)2.5%之間。
相對(duì)而言，瑞士央行則在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)采取浮動(dòng)匯率，瑞士法郎也是世界主要的儲(chǔ)備貨幣之一。只是在歐債危機(jī)期間，由于最大貿(mào)易伙伴歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體的貨幣歐元持續(xù)貶值對(duì)瑞士經(jīng)濟(jì)構(gòu)成壓力，瑞士央行才被迫在2011年9月設(shè)定歐元兌瑞士法郎不得高于1.2。
可以說(shuō)，丹麥克朗升值一定程度上需要丹麥與歐元區(qū)國(guó)家協(xié)調(diào)一致，而瑞士法郎匯率調(diào)整則完全取決于瑞士央行自己。更進(jìn)一步，當(dāng)前丹麥經(jīng)濟(jì)基本面遠(yuǎn)不如瑞士，克朗需要跟隨歐元一起貶值來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)或是更深層次的原因。
經(jīng)歷了2008年全球金融危機(jī)和此后的歐債危機(jī)，丹麥經(jīng)濟(jì)受到重創(chuàng)。到2009年底，丹麥經(jīng)濟(jì)較2007年四季度的高點(diǎn)收縮了8%。此后，丹麥經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇也頗有反復(fù)，直至2014年三季度，丹麥的總產(chǎn)出規(guī)模仍未能恢復(fù)到2007年的水平。近三年，其經(jīng)濟(jì)的平均增速幾乎為0%，經(jīng)濟(jì)低迷導(dǎo)致就業(yè)恢復(fù)緩慢，當(dāng)前失業(yè)率仍然達(dá)到了6.7%，顯著高于2007年的水平。
瑞士則完全是另一番景象。2009年二季度以后，瑞士經(jīng)濟(jì)就從衰退中走了出來(lái)，并維持了相對(duì)穩(wěn)定的增長(zhǎng)速度。2010-2013年，瑞士經(jīng)濟(jì)增速分別為分別達(dá)到3.3%、2.0%、1.0%和1.7%，令大多數(shù)歐洲國(guó)家羨慕不已。目前瑞士的失業(yè)率只有4.9%，在歐洲也屬于比較低的國(guó)家之一。
此外，兩國(guó)在房地產(chǎn)市場(chǎng)的差異則更加明顯。金融危機(jī)之后，丹麥經(jīng)歷了房地產(chǎn)泡沫的破滅，首都地區(qū)房?jī)r(jià)曾較危機(jī)前高點(diǎn)大幅下跌超過(guò)30%，時(shí)至今日，丹麥房地產(chǎn)市場(chǎng)也未能顯著復(fù)蘇。
相比之下，瑞士的房?jī)r(jià)則幾乎沒(méi)有受到金融危機(jī)的沖擊，持續(xù)高漲。2014年底，瑞士平均房?jī)r(jià)較2007年上漲超過(guò)22%。由于瑞士房?jī)r(jià)增速和住房貸款規(guī)模的增速顯著快于瑞士GDP的增長(zhǎng)，瑞士央行不但提示可能存在的房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，還在2014年初將銀行系統(tǒng)的反周期資本緩沖比從1%上調(diào)到2%。
因此，當(dāng)前丹麥克朗跟隨歐元貶值有助于當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇，而對(duì)于瑞士來(lái)說(shuō)，對(duì)歐元升值則可以避免被動(dòng)的基礎(chǔ)貨幣投放，降低瑞士出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)。換言之，在基本面較好地情況下，長(zhǎng)期與貶值的歐元掛鉤已讓瑞典央行不堪重負(fù)，加之國(guó)內(nèi)資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)，貨幣升值對(duì)其是更好的選擇。
總之，丹麥與瑞士的不同選擇源于經(jīng)濟(jì)基本面的差異。放眼2015
年，美元與歐元這兩大世界主要貨幣走勢(shì)將出現(xiàn)明顯分歧，考慮到當(dāng)前大多數(shù)實(shí)施固定匯率的國(guó)家貨幣盯住美元，同時(shí)又有二三十個(gè)經(jīng)濟(jì)體的貨幣以歐元為錨，在筆者看來(lái)，今年盯住歐元的經(jīng)濟(jì)體可能更加幸運(yùn)。
具體而言，如果經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不佳，歐元貶值將幫助以歐元為錨的國(guó)家自動(dòng)實(shí)施經(jīng)濟(jì)刺激，即使基本面較強(qiáng)，面臨的也不過(guò)是資產(chǎn)價(jià)格上行的壓力。相反，對(duì)于基本面較為疲弱又盯住美元的經(jīng)濟(jì)體，美元走強(qiáng)則不得不面臨貨幣貶值與資本外逃的風(fēng)險(xiǎn)，
而這也將成為2015年全球經(jīng)濟(jì)的一個(gè)重要的不確定因素。
