深陷政治經(jīng)濟僵局的希臘，近來三大政黨組閣均告失敗，另外，西班牙等主權債務問題國也接二連三爆發(fā)反對政府財政緊縮的大游行，這使得化解歐債危機的前景變得愈加撲朔迷離。于是，歐洲股市、債市和歐元都受到嚴重拖累。面對日趨緊張的歐債危機形勢，歐洲央行官員已毫不避諱地公開談到了希臘退出歐元區(qū)的可能。這使得希臘、意大利、西班牙等國的國債收益率迅速上升，借債成本猛增。為何引發(fā)歐洲主權債務危機的南歐小國會改變整個歐元區(qū)的命運、乃至世界經(jīng)濟復蘇的步伐？這與“歐元”這種超主權貨幣機制存在的“天然缺陷”密切不可分。
這種“天然缺陷”被稱為“新三元悖論”：
首先，匯率機制的缺陷。歐元區(qū)至今為止還處于一個整體“貨幣齊步走”的狀態(tài)，不管希臘、意大利、西班牙等國的經(jīng)濟基本面出現(xiàn)了怎樣的惡化，歐元都無法按照這些個別的成員國的基本面惡化來充分調(diào)整。從這些持有歐元的債務重災國的基本面情況看，歐元今天應該大幅貶值以提高這些“重災區(qū)”的國際競爭力。但很遺憾，歐元調(diào)整并不充分，而且即使未來調(diào)整得體，希臘等國經(jīng)濟復蘇能力也還是十分有限，因為在他們的經(jīng)濟結構中，出口比重十分有限，而起著頂梁柱作用的旅游業(yè)，又因歐美經(jīng)濟疲軟而被嚴重拖累。不過，從歐元區(qū)整體經(jīng)濟基本面看，歐元不該貶得那么厲害。因為歐元區(qū)的火車頭德國依靠自身出口競爭力依然保持著穩(wěn)健的增長，其各項經(jīng)濟指標曾一度在發(fā)達國家陣營中表現(xiàn)得非常好。所以，歐元貶值是“間歇式”的，貶值后常會因為德國經(jīng)濟指標的強勁而迅速得以反彈。而大量對沖基金就是利用歐元機制這個變化不確定的“矛盾體”，并借助自己國家信用評級機構的話語權，選好
“投機時機”(往往是希臘等債務國家出現(xiàn)負面材料的時候)，通過啟動“做空”戰(zhàn)略，成功地在歐洲市場獲得了大量的“不義之財”，而把歐元和由此支撐的歐洲經(jīng)濟推向了深淵。
其次，宏觀調(diào)控機制的缺陷。歐洲央行執(zhí)行的統(tǒng)一的、獨立的貨幣政策，即盯住通脹率的貨幣政策；而財政政策則缺乏有效的收入再分配機制。于是，在經(jīng)濟平穩(wěn)期，單一貨幣政策原則對提升歐元的信譽和國際地位起到了非常積極的作用。而當年南歐五國以財政擴張來維持高福利的格局不僅沒有受到任何挑戰(zhàn)，歐洲市場充裕的流動性反而進一步加大了這些國家財政赤字的規(guī)模。但債務危機爆發(fā)后，歐洲央行沒能像美聯(lián)儲那樣，及時采取向希臘等債務國家注入必要的流動性，以降低他們?nèi)找鎼夯膫鶆肇摀�，而繼續(xù)保持常態(tài)下的維護歐元穩(wěn)定的貨幣政策，這就使得希臘等國在失去了財政政策手段后，又失去了貨幣政策自救手段。另外，歐洲缺乏財政自律和財政協(xié)調(diào)的內(nèi)在機制，即債權國家的政治力量和社會力量難以達成共識將本國納稅人的資金及時投入到救援其他國家的債務減免活動中，而債務國家的政治力量和社會力量又難以接受財政縮減政策，致使市場恐慌情緒越來越濃烈，而隨之而來的資產(chǎn)組合調(diào)整又往往呈現(xiàn)出過度反應的特征。這相當于傳統(tǒng)危機理論中所指出的抗衡市場投機力量所需要的“外匯儲備不足”的性質(zhì)一樣，歐元資產(chǎn)“大甩賣”的羊群效應也會同樣讓歐洲政府的救助能力相形見絀。
最后，是有效管理機制的缺陷。龐大的國際金融市場形成的不受限制的做空“歐元”的強大力量，加劇了歐元危機的程度，這又進一步惡化需要通過市場正常融資來解決債務負擔的希臘融資環(huán)境，從而迅速形成拖累歐元的“惡性循環(huán)”。此時，如果歐美政府或國際貨幣基金組織能形成強大的監(jiān)管力量，去有效地阻礙市場做空的力量，那么，歐元危機所造成的惡性循環(huán)狀況就會收斂。此時配合行之有效的援助計劃，希臘問題和歐元危機就會逐步減輕。這也是歐盟輪值主席、昨天下臺的法國前總統(tǒng)薩科齊極力主張對跨境交易的受益資產(chǎn)實行嚴格的“資產(chǎn)交易稅”的最大理由之一。
總之，“新三元悖論”如果同時合在一起產(chǎn)生作用，歐洲股市大跌、歐元下挫的局面，今后還會隨著各種意想不到的負面材料的浮出而屢屢發(fā)生。換句話說，只要歐元區(qū)不能努力去克服其中一個“缺陷”，那么，歐元必定陷入“新三元悖論”的陷阱，如此
“惡性循環(huán)”，越拖到后面，改革的成本就越大，拖到最后，總有一天，任何再大的援助計劃都對這一缺陷的修復無能為力！
事實上，歐元區(qū)沒有“退出機制”，是造成債務國家至今為止還在上演“道德風險”鬧劇的最大原因。盡管希臘等債務重災國的退出，不僅會對今后依賴出口的德國經(jīng)濟造成國際競爭力下滑的風險，而且，短期內(nèi)也可能會產(chǎn)生市場恐慌所帶來的擠兌行為。但是，如果沒有長效的“貨幣懲罰機制”（比如，讓希臘退出歐元，然后建立希臘新幣對歐元貶值后的固定匯率制度；或者實施特別的財政自律制度，當然這樣做很有可能會受到本國社會的強大反對），是很難讓這群在保護傘下生活的“問題兒”產(chǎn)生很強的內(nèi)在自制力，去盡力化解日益嚴重的債務危機的風險。
歐元區(qū)充滿了變數(shù)，對可能產(chǎn)生的糟糕結局，我們無論如何都要做好充分的心理準備。今天的世界沒有避風港，中國宏觀經(jīng)濟也會因為歐洲形勢的迅速惡化而面臨匯率波動、游資沖擊、財富縮水等等問題的嚴峻挑戰(zhàn)。歐美經(jīng)濟的不明朗，全球金融市場的價格波動，也會嚴重影響中國外匯儲備的結構調(diào)整以及價值的穩(wěn)定維護。所以，筆者認為，對中國經(jīng)濟而言，當下最好的“防火墻”就是要拿出讓“金融資本”向“產(chǎn)業(yè)資本”轉(zhuǎn)化的智慧和決心，接續(xù)推進市場化改革的步伐，發(fā)揮中國經(jīng)濟的比較優(yōu)勢，并堅持自由貿(mào)易的理念，讓民營經(jīng)濟的競爭力和市場活力得以充分體現(xiàn)，由此確保中國經(jīng)濟在歐洲局勢動蕩和全球經(jīng)濟疲軟的環(huán)境下也能獲得“量”的穩(wěn)定和“質(zhì)”的飛躍。